事件：7月 1日欧洲中期天气预报中心发布报告，表示欧洲大部分地区正经历大范围的高温天气，今年 6月或成为欧洲有记录以来最热 6月之一，气候变化让热浪发生得更频繁、更强烈，影响范围也更广。点评：欧洲空调普及率远低于中美日：根据欧睿数据，24年西欧/东欧/中国/美国/日本家庭空调普及率分别为 33%/36%/97%/92%/96%，其中分体式空调普及率英国/法国/德国仅为 0.7%/7%/0.7%。因为高安装费（空调售价 1-2倍）、高电价（24年欧洲/西欧/德国居民电价分别为中国的 2/4/4倍）、建筑和环境保护、租房比例高（欧盟 1/3人口租房）等原因，欧洲空调普及率大幅低于其他地区主要经济体。持续极端高温强化空调刚需属性：25年 6月为欧洲有记录以来最热的 6月，7月以来意大利、希腊、土耳其多个城市连续多日日间气温超 42℃。2024年《巴黎协定》设定的 1.5℃温控目标已被突破，全球每年出现极端高温已成常态，而欧洲地区的升温速度是全球平均水平的两倍还多。极端高温大幅增加了空调在欧洲市场的刚需属性，24年对比 19年，西欧/东欧空调普及率+8/+11pcts。国际能源署（IEA）预测到 2050年，欧盟的空调数量会增加到 2.75亿台，是 2019年的两倍多。海尔空调直接受益-东欧第一+西欧第二：根据欧睿数据，2024年海尔空调在西欧/东欧市场市占率为 9%/34%，分别位列第 2/第 1（西欧较第 1名 Beko 差距 7个百分点），市占率对比 2019年+1/+15pcts，海尔在东欧市场大幅崛起。细分市场看， 2024年西班牙/俄罗斯分别占西欧/东欧空调市场销量规模的 20%/49%，同年海尔在西班牙/俄罗斯空调销量市占率 26%/63%，均高居第 1并分别领先第 2名14/55pcts。海尔在欧洲的市场地位依托于“三位一体”出海战略，即本土化研发（意大利、德国研发中心）、本土化制造（意大利、波兰、罗马尼亚、土耳其工厂）、本土化营销（进入本地连锁渠道，知名赛事营销）。以俄罗斯市场为例，海尔推出可在-20℃超低温环境下制热的空调，满足当地极寒需求。服务方面，海尔在俄罗斯120多个城市开设了 196个服务中心，在城市半径 50-100公里范围内提供服务。盈利预测、估值与评级：海尔智家定位于全球大家电领军品牌，25年空调经营明显向上，数字化转型提质增效，经营效率不断提高，全球产销研布局继续推进。维持公司 2025-2027年归母净利润预测为 215/243/273亿元，现价对应 PE 为 11、 10、9倍，维持“买入”评级，维持目标价 35.54元。风险提示：海外销售疲软，关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

事件： 苏泊尔公布 2025年一季报，公司实现营收 57.86亿元，YOY+7.59%；归母净利润4.97亿元，YOY+5.82%；扣非归母净利润 4.84亿元，YoY+4.98%。 点评： 内销恢复增长，外销延续景气。内销方面，25年国补较 24年新覆盖电饭煲、微波炉等厨小品类，对行业提振作用显著，据奥维云网推总数据，25Q1中国厨小全渠道零售额同比+2.5%，零售量同比-1.1%，均价同比+3.7%，公司作为厨小行业龙头，预计 25Q1内销收入同比增长中低个位数。外销方面，关联交易公告显示公司 2025年向母公司 SEB 集团预计出售商品总额 73.7亿元，较 2024年公司实际向 SEB 集团出售商品金额+4.6%，SEB 集团 25Q1消费者业务收入（占总收入 85%以上）在全球除南美以外的各个主要市场均实现显著增长，公司与 SEB 集团战略合作关系良好，预计 25Q1美国关税影响下，公司抓住关税前窗口期提前对外出货，外销收入增长略高于 5%。 盈利能力维持稳健，费用率控制良好。25Q1公司毛利率为 23.9%，同比+0.1pcts。 公司 25Q1归母净利率 8.6%，同比-0.14pcts，盈利能力基本保持稳定。25Q1公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 10.0%/1.6%/-0.1%/1.8%，同比-0.29/-0.10/+0.45/+0.02pcts，其中财务费用率增加主要系高现金分红影响，公司利息收入下降。 净现金短期下滑，经营安全垫保持稳健。资产负债表方面，25Q1末公司净现金(货币资金+交易性金融资产+衍生金融资产+其他流动资产-短期借款-长期借款-应付债券)26亿元，同比减少 24亿元，25Q1末公司净现金占总资产比例达 20%，仍处于较高水平，经营安全垫充分。25Q1末应付账款同比+0.5%。现金流方面，25Q1公司经营性净现金 5.84亿元，YoY-44%。 盈利预测、估值与评级： 25Q1公司外销保持增长，降本增效成果显著，核心品类优势地位稳固，新品研发开拓稳步推进，渠道结构和效率不断改善，维持公司2025-27年净利润预测为 23.9/25.6/27.0亿元，现价对应 PE 为 18、17、16倍，维持“买入”评级。 风险提示：SEB 订单不及预期，原材料价格上涨，国内市场竞争加剧，关税风险超预期。

事件：公司发布2025年一季报。25Q1年公司实现营业总收入51亿元（YoY+100%），归母净利润/扣非归母净利润5/4亿元，同比+236%/+208%。 点评：两轮车&割草机器人增长亮眼。25Q1分品类看，1）电动两轮车：收入29亿元（YoY+141%），销量、均价分别为100万台（YoY+141%）、2851元（同比持平），收入大幅增长得益于渠道门店扩展及店效提升；2）割草机器人：品类所属板块（其他收入及配件）收入8.3亿元（YoY+229%），产品处于渠道快速导入期。3）自牌零售滑板车：收入4亿元（YoY+30%），销量、均价分别为21万台（YoY+36%）、1911元（YoY-4%）；4）全地形车：收入2亿元（同比持平），销量、均价分别为0.48万台（YoY-12%）、44587元（YoY+14%）；5）ToB产品直营：25Q1收入8亿元（YoY+92%），主要系共享滑板车市场回暖，带动公司订单交付金额增长。 规模效应持续显现，净利率大幅提升。25Q1公司毛利率为29.7%（同比+0.4pct）、25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为8.2%/5.1%/4.9%/-1.7%（同比-1.3/-2.0/-1.5/-0.7pct），规模效应助力毛利率提升及期间费用率下行。25Q1公司归母净利率8.9%（同比+3.6pct），公司净利率水平大幅提升。 盈利预测、估值与评级：长期来看，九号公司聚焦短交通和机器人领域，研发投入及商业化转化效率高，国际化和多元化战略保障成长空间。随着两轮车、割草机器人持续放量，25Q1业绩超预期，我们上调公司2025-26年归母净利润预测为18亿/24亿（较前次预测分别上调10%/12%），新增2027年归母净利润预测为33亿元，现价对应PE为25、18、14倍，维持“增持”评级。 风险提示：两轮车行业竞争加剧，新品销量不及预期，目标市场关税政策变化。

事件： 海尔智家公布 2025年一季报，公司实现营收 791.18亿元，YOY+10.06%；归母净利润 54.87亿元，YOY+15.09%；扣非归母净利润 53.64亿元，YOY+15.61%。归母净利润增速超市场预期。公司发布 25年核心员工持股计划，资金来源为公司提取的激励基金 7.57亿元，参与人员不超过 2570人，股票权益分 25年和 26年两期归属，考核目标是 ROE≥17.7%，ROE 在 16.8%和 17.7%之间则由管委会决定归属比例（24年海尔加权平均 ROE 是 17.7%）。 点评： 国补带动内销，新兴市场拉动外销。25Q1公司维持了稳健的收入增长。分地区看，25Q1公司充分受益于国补政策，数字库存模式成功上线运行，国内营业收入同比+7.8%，其中卡萨帝品牌收入增长超 20%，冰箱、洗衣机、空调、水产业、智慧楼宇（M1-2）国内份额分别同比+1.1/+1.8/+1.6/+4.4/+0.9pcts；25Q1公司国外营业收入同比+12.6%，其中北美高端市场收入同比双位数增长，高端冰洗新品迭代上市，欧洲市场数字化改革加速推进，新兴市场持续贡献增长动能，南亚、东南亚、中东非市场收入分别同比增长 30%+/20%+/50%+。 费用控制良好，归母净利率提升。25Q1公司毛利率为 25.4%，同比+0.1pcts，主要系数字化转型深入和产品结构的优化。25Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.6%/3.1%/4.2%/-0.3%，较 24年同期分别-0.1/-0.1/+0.01/-0.6pcts，整体保持稳健，其中财务费用率优化主要系 25Q1卢布升值叠加人民币贬值，导致公司汇兑收益增加。25Q1公司归母净利率达 6.9%，同比+0.3pcts。 报表留存利润释放空间。1）合同负债：25Q1末公司合同负债达 59亿元，环比-50亿元，同比+19亿元，处于高位水平，可在后续季度持续释放；2）经营性现金流： 25Q1经营性净现金 23亿元，同比+3亿元，为 22Q1以来一季度最高水平。3）25Q2-Q3业绩有保障：25年国补持续覆盖，25Q1国内卡萨帝增长超 20%，海外新兴市场高速增长，考虑到 24Q2-Q3同期业绩基数较低，预计后续季度业绩确定性较高。 盈利预测、估值与评级：海尔智家定位于全球大家电领军品牌，2025年一季度利润快速增长，数字化转型降费增效，经营效率不断提高，全球产销研布局继续推进，预计公司产品内外销市占率稳步提升。维持公司 2025-2027年归母净利润预测为215/243/273亿元，现价对应 PE 为 11、 10、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售疲软，关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

事件： 公司发布 2024年年报及 2025年一季报。2024年公司实现营业总收入 165亿元（YoY+7%），归母净利润/扣非归母净利润 8/7亿元（YoY+32%/+48%）；其中24Q4公司实现营业总收入 63亿元（YoY+27%），归母净利润/扣非归母净利润1.9/1.9亿元（YoY+2178%/+584%）；25Q1实现营收 39亿元（YoY+11%），归母净利润/扣非归母净利润约为 4.7/3.6亿元（YoY+59%/+24%）。2024年度利润分配方案为每 10股派现 4.5元（含税），现金分红率为 32%。 点评： 双品牌保持增长，海外增长较快。2024年科沃斯/添可品牌营收 81/81亿元，同比+5%/+11%，分地区看：1）国内：科沃斯和添可品牌营收共 93亿元，同比+5%，国内业务回升主因产品矩阵优化+产品升级、24Q4国补有效拉动国内收入增长；2）海外：科沃斯和添可品牌营收共 68亿元，同比+13%，其中欧洲市场科沃斯/添可品牌收入分别同比+52%/+64%，双品牌持续拓展海外地区及渠道，整体增速亮眼。分量价看：根据奥维云网，1）科沃斯：24Q4/25Q1国内线上销额同比+57%/+46%（均价同比-9%/-20%）、国内线下销额同比+176%/+83%（均价同比+4%/-4%）； 2）添可：24Q4/25Q1国内线上销额同比-2%/-1%（均价同比-10%/-4%）、国内线下销额同比+66%/+37%（均价同比-2%/+9%）。 经营节奏向好，净利率持续改善。2024年/25Q1毛利率为 46.5%/49.7%（同比+1.9/+4.4pct），主要得益于产品结构提升、成本结构优化。24年销售/管理/研发/财务费用率分别为 30.3%/3.4%/5.3%/0.2%（同比-0.9/-0.4/+0.0/+0.3pct），25Q1销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 30.4%/3.6%/6.1%/-0.7% （ 同 比+4.5/+0.2/-0.2/-1.2pct）；2024年/25Q1公司归母净利率为 4.9%/12.3%（同比+0.9/+3.7pct），利润率持续改善。 盈利预测、估值与评级：公司双品牌龙头地位稳固经营节奏持续向好，考虑到公司产品力持续提升，我们上调公司 2025-2026年归母净利润分别为 13.3/15.6亿元（较前次盈利预测分别上调+9%/+15%），新增 2027年归母净利润为 18.0亿元，当前股价对应 PE 估值 23/20/17倍。随着公司扫地机产品价格带补齐、海外持续布局，基于长期看好公司的国内外增长潜力以及多品类运营能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、竞争态势恶化风险、新兴品类迭代风险

事件： 公司发布 2024年年报。2024年公司实现营业总收入 119亿元（同比+38%）；归母净利润/扣非归母净利润 20/16亿元，同比-4%/-11%；其中 24Q4实现营收 49亿元（同比+67%），归母净利润/扣非归母净利润 5/4亿元，同比-27%/-24%。公司 2024年度利润分配方案为每股派现 1.07元（含税），全年合计现金分红 2亿元，年度现金分红比例达 10.0%。 点评： 国内外维持高增，海外亮点较多。分区域看，2024年公司国内/海外收入分别为 55/64亿元（同比+25%/+51%）。1）国内方面：内销增长主要受益于公司扫地机拓宽产品矩阵+“以旧换新”政策驱动消费，根据奥维云网，2024年国内线上零售额/量同比+51%/+56%、均价 3577元（YoY-3%），线下零售额/量同比+185%/+178%、均价 4519元（YoY+2%）；2）海外方面：增长较快得益于公司积极调整销售结构（欧洲地区线上渠道经销改直营）、拓展销售渠道（积极布局美国线下渠道）和销售领域（亚洲地区如日本、韩国）。分渠道看，1）直营：2024年公司直营收入同比+45%，占收入比重提升至 43.9%（同比+2.0pct），直营收入大幅增加主要系国内外直营线上渠道收入占比提升+海外亚马逊直营占比提升；2）经销：2024年公司经销同比+33%，占比上仍为公司主要渠道。 毛利率有所下滑，消费费用率同比提升。2024年公司毛利率为50.1%（同比-5.0pct），其中 24Q4毛利率为 44.9%（同比-11.8pct），公司整体毛利率下降一是会计准则调整（部分销售费用调整至营业成本）、二是中低端产品矩阵拓展及老品打折、三是 24Q4关 税 有 部 分 影 响 。 2024年 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为24.8%/2.9%/8.1%/-1.4%（同比+3.8/+0.5/+1.0/+0.2pct），销售费用率提升主要系广告及品牌推广费用增加+国内外销售人员增多。2024年/24Q4归母净利率为16.6%/10.2%，分别同比-7.2/-13.1pct。资产负债方面，2024年末公司货币资金+交易性金融资产 65亿元，占总资产比达 37%，经营安全垫充分；应收票据及应收账款同比增加 278%、应付票据及应付账款同比增加 88%。现金流方面，2024年末公司经营性活动现金流量净额 17亿元，同比-21%。 盈利预测、估值与评级：公司为智能扫地机器人领域的头部企业，公司研发实力强劲，产品力领先+推新迭代快速支撑盈利能力长期上行，考虑到国内外经济缓慢复苏，下调公司 2025-26年归母净利润预测为 21/26亿元（较前次预测分别下调28%/27%），新增 2027年归母净利润预测为 30亿元，现价对应 PE 为 17、 14、12倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料明显涨价，市场竞争加剧，海运通路不畅。

事件：公司发布2024年年报。2024年公司实现营业总收入4091亿元（YoY+9%），归母净利润/扣非归母净利润385/357亿元，同比+14%/+8%；其中24Q4实现营收887亿元（YoY+9%），归母净利润/扣非归母净利润68/54亿元,同比+14%/-13%；公司2024年度利润分配方案为每10股派现35元（含税），全年合计现金分红267亿元，现金分红比例达69.3%。公司同时拟以50-100亿元回购股份（70%以上用于注销并减少注册资本）。 点评：C端业务稳中求进，B端业务持续拓展。分区域看，2024年国内收入同比+8%，海外收入同比+12%，国内业务稳定增长，海外业务增速快于国内。分业务看，C端/B端分别同比增长9%/7%，1）家用空调：内销受上年同期高基数+整体消费偏弱，国内出货量保持基本持平；外销延续高增趋势，主因海外市场经济复苏+欧洲补库周期+新兴市场自主品牌突破。据产业在线数据，2024年美的空调内销/外销量同比+2%/+33%，内销销量增速低于行业整体（行业内销/外销销量同比+5%/+36%），其中24H1美的空调内销/外销量同比-2%/32%，24H2美的空调内销/外销量同比+9%/+34%。价格方面，公司价格整体延续平稳态势，2024年美的空调线上/线下零售价同比-5%/+3%（奥维云网）。2）Tob业务：B端板块业务持续发力，2024年公司新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化事业群收入分别为336/285/287亿元，同比+21%/+10%/-8%。 毛利率平稳，净利率稳中有升。2024年公司毛利率分别为26.4%，同比-0.1pct，毛利率整体稳健。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为9.5%/3.5%/4.0%/-0.8%（同比+0.1/-0.1/+0.1/+0.1pct），销售费用率（主因海外OBM投入+国内促销投放加大）略有提升。2024年公司归母净利率9.5%（同比+0.4pct），公司净利率水平稳中有升。现金流量方面，2024年公司经营性现金流净额605亿元（同比+5%）。资产负债方面，2024年末其他流动负债904亿元（相比23年末+191亿元）、货币资金1404亿元（相比23年末+587亿元）、合同负债493亿元（相比23年末+75亿元），在手余粮充沛。 盈利预测、估值与评级：长期竞争优势显著，维持“买入”评级。长期来看，美的集团龙头地位牢固，效率优化+渠道变革落地，“四大战略主轴”+“五大业务架构”应对环境变化，国际化和多元化战略保障成长空间。预计国内外经济持续复苏+B端业务持续发力，我们基本维持公司2025-26年归母净利润预测为430亿/475亿，新增2027年归母净利润预测为518亿元，现价对应PE为12、11、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨，国内房地产长期低迷，海外耐用品需求退坡。

事件： 公司发布 2024年度报告，2024年实现营收 2860亿元（YoY+4.3%），归母净利润/扣非归母净利润为 187亿元/178亿元，同比+12.9%/+12.5%。24Q4实现营收 830亿元（YoY+9.9%），归母净利润/扣非归母净利润为 36亿元/31亿元，同比+4.0%/+0.5%。公司 2024年利润分配方案为每 10股派现 9.65元（含税），现金分红比例为 48.0%，结合 24年股票现金回购，合计分红比例达 50.6%，公司延续高现金分红比例政策，预计 25-26年现金分红比例将超过 50%。 点评： 内销受国补拉动，海外发力新兴市场。分产品看，公司 24年空调/电冰箱/厨电/水家电/洗衣机/装备部品及渠道综合服务收入 491/832/411/158/630/324亿元，同比+7%/+2%/-1%/+5%/+3%/+16%。分地区看，国内：公司 2024年国内主营业务收入 1417亿元（YoY+3.1%），24年 8月国补逆转白电内销颓势，公司作为行业龙头受益明显。公司海尔+卡萨帝“双高端”品牌战略效果良好，其中卡萨帝 24Q4收入增长超 30%，24年全年零售额增长 12%，25年国补延续将持续推动公司各品牌的国内销售实现强势增长。海外：公司 2024年海外主营业务收入 1429亿元（YoY+5.3%）。其中北美/欧洲/南亚/澳新/东南亚市场收入 795/321/115/66/66亿元，同比-0.3%/+12%/+21%/+8%/15%，公司全球产销研布局完善，关税风险整体可控，同时凭借产品高端化战略加速渗透新兴市场。 毛利率维持稳健，费用率继续优化。毛利率：24年公司毛利率 27.8%，同比+0.3pcts，其中国内/国外业务毛利率分别为 29.8%/25.4%，同比+0.3/+0.3pcts。费用率：24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.7%/4.2%/3.8%/0.2%，同比-0.2/-0.1/-0.03/+0.2pcts，整体保持稳定，财务费用率小幅增加主要系海外加息导致利息净支出增加。公司在国内持续推动渠道数字化改革，优化物流体系效率，赋能销售环节，预计国内渠道改革对盈利能力正向影响将在未来几年逐渐释放；公司在国外坚持高端化路线和自有品牌出海，针对不同区域采取差异化的多品牌策略，保障产品利润空间。资产负债表：24年末公司（货币资金+交易性金融资产+其他流动资产-短期借款-长期借款）达 378亿元，占总资产的比例达 13%，公司经营安全垫充分。现金流：24年公司经营性净现金流 265亿元，和 23年基本持平。 盈利预测、估值与评级：海尔智家定位于全球大家电领军品牌，数字化转型降费增效，经营效率不断提高，全球产销研布局继续推进，预计公司产品内外销市占率稳步提升。考虑到国际关税有不确定性，下调公司 2025-2026年归母净利润至 215、243亿元（较前次预测分别下调 3%、3%），新增 2027年归母净利润预测为 273亿元，现价对应 PE 为 12、 10、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售疲软，关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

事件： 公司发布 2024年年报：2024年公司实现营收 927.5亿元，YoY+8.3%；归母净利润 33.5亿元，YoY+18%。公司 24Q4实现营收 221.7亿元，YoY+7.1%；归母净利润 5.5亿元，YoY+34.9%。公司 2024年度利润分配方案为每 10股派现 12.30元（含税），全年合计现金分红 17亿元，现金分红比例达 51%。 点评： 外销表现出色，中央空调内销短期承压。分地区看，2024年公司内销收入 480亿元（同比-2.1%），外销收入 356亿元（同比+27.6%）。分业务看，1）暖通空调业务：2024年实现营收 403亿元（同比+4.2%）。中央空调：受国内基建、地产市场低迷影响，公司 24年央空内销规模小幅受挫，份额仍行业领先，央空外销在中东非、东盟市场取得较大突破，收入同比+57%、+80%。控股子公司海信日立 24年营收 207亿元（同比-6.4%），净利润 34.9（同比+7.5%）亿元，净利率 16.8%（同比+2.2pcts），盈利能力显著提升。公司持股海信日立 49.2%股份，因此实现并表归母净利润 17.2亿元（占公司 2024年归母净利润的 51%）。家用空调：根据分部报表测算，公司实现收入 195亿元（同比+18.5%），高增长主要系 24Q4国补拉 动 ， 内 销 业 绩 修 复 ， 公 司 24年 家 空 国 内 市 场 线 上 / 线 下 零 售 额 同 比+10.8%/+21.2%。2）冰洗业务：根据分部报表，2024年公司冰洗业务营收 308亿元（同比+18.3%），受益于国补政策，24年海信系冰箱零售额同比+21%，份额达行业第二，外销方面冰洗产品收入在欧洲、美洲等主要海外市场均实现大幅增长。3）三电公司：24年实现营业收入 90亿元（同比+2.5%），开始从压缩机为主的零部件供应商向新能源汽车综合热管理系统供应商转型，全球布局不断完善。 外销毛利率改善，研发投入增加。2024年公司毛利率 20.8%（同比-1.3pcts），其中内销毛利率 30.7%（同比-1.2pcts），外销毛利率 11.4%（同比+1.2pcts），24年公司毛利率下降主要系外销收入占比增加拉低整体毛利率所致，公司外销毛利率从 2021年起连续增长，内销毛利率维持韧性，盈利能力持续提升。2024年暖通空调业务毛利率 28.5%（同比-2.1pcts），冰洗业务毛利率 17.6%（同比-1.5pcts）。 费用率方面，24年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别-1.2/+0.0/+0.5pcts，公司加快海外研发中心布局，主营各类产品创新持续推进，强化竞争力。2024年公司归母净利率 3.6%（+0.3pcts），预计在股权激励的牵引下，未来公司的净利率有望逐步提升。资产负债表方面，公司货币资金+交易性金融资产206.07亿元，经营安全垫相当充分。 盈利预测、估值与评级：海信家电是 A 股最纯正的中央空调标的，央空产品加速渗透海外新兴市场，子公司海信日立降本增效成果显著。考虑到公司白电出口业务规模稳步上升，我们上调 2025-2026年归母净利润预测至 37.9/42.8亿元（相较前次预测上调 1%/1%），新增 2027年归母净利润预测为 47.1亿元，现价对应 PE 为11/10/9倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料大幅涨价，新业务协同不佳，市场竞争加剧，汇率波动风险。

事件：美国总统宣布 3月 4日将正式对墨西哥加征 25%的关税，海尔在美国销售中约有 20-30%的产品供应来自墨西哥工厂。 点评： 关税影响可控且基本 price-in。1）目前墨西哥高级官员在美积极游说，以求就边境、药品等问题与美达成协议，不排除双方将达成压哨协议的可能性。2）如果关税如期落地，公司可以进行产能转移以及向下顺价，其短期的一次性冲击可控。3）关税风险基本 price-in。公司股价自 24年 10月高点回落 18%左右，期间伴随 Trump 胜选全过程，相应的关税风险多数已计入价格。 国内业务：以旧换新政策持续推动收入高增。随着以旧换新政策在全国的陆续实施，公司积极抓住以旧换新机会、充分发挥在高端品牌、全品类阵容、多渠道布局等方面优势，公司 24Q3终端零售逐月改善，其中卡萨帝品牌的零售增幅高于整体水平。 政策正持续拉动国内销售实现强劲增长：以冰箱的线下销售为例，2024年海尔品牌和卡萨帝品牌零售额增长分别达到 37%和 31%，两个品牌线下合计零售额份额达到39%远超第二名品牌 25.6个百分点。展望未来，25年政策延续将持续推动公司各品牌的国内销售实现强势增长。 海外业务：北美行业有望回升，欧洲全方位能力提升。1）北美市场：家电行业量价有望底部回升，上市新产品赢得市场认可。行业层面，22-24年北美家电消费已连续3年处于较弱水平（美国成屋销量以及家电 CPI 水平都位于底部区间）。产品方面，公司上市 Profile 智能烤箱、Café 双取水法式四门冰箱等产品赢得美国权威产品测评网站 2024年度最佳产品大奖；2）欧洲市场：产品、渠道、供应链全方位提升。公司全面布局 New Candy 套系产品、深化渠道合作，提升品牌形象和用户转化，产品价格指数进一步提升；同时深化供应链布局，欧洲全新高端烤箱供应链工厂产能爬坡促进生产效率。 盈利预测、估值与评级：海尔通过数字化转型降费增效，经营效率不断提高。考虑到以旧换新政策拉动中高端家电消费、北美家电行业的量价有望回升，上调公司2024-2026年归母净利润至 192、222、250亿元（较前次上调 0.5%、3.3%、3.7%）。 估值分析：当前公司 PE（ttm）是 13.2倍，无论是纵向还是横向比较都处于均值下方。1）纵向比较：5年维度公司 PE（ttm）中位数约是 16.4倍。2）横向比较：5年维度美的 PE（ttm）中位数约是 14.3倍。考虑到家电以旧换新政策效果明显且公司业绩稳定性强，给予公司 25年盈利 15倍 PE（介于海尔和美的 5年 PE 均值之间），目标价 35.54元，维持“买入”评级。 风险提示：关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

事件：2月24日，公司发布董事会第二十六次会议决议公告，全票通过了《关于董事会换届选举暨提名非独立董事候选人的议案》，议案尚需股东大会审议。 点评：科学的人员更迭和新老交替。此次换届提名以及近期人员变化显示，公司的新老交替和人员更迭正在有序推进。1）非独立董事层面，出现2位新面孔（舒立志先生和钟成堡先生），其中钟成堡先生年纪较轻。2）独立董事方面，三位是新面孔，其中两位有深厚的产业背景。3）经营管理层方面，中生代管理者崭露头角（副总裁方祥建先生、董秘章周虎先生、财务总监廖建雄等）。 董事候选人提名：两人是新晋董事。董事会提名董明珠女士、张伟先生、张军督先生、舒立志先生、钟成堡先生为第十二届董事会非独立董事候选人（任期自股东大会审议通过之日起三年），其中舒立志先生、钟成堡先生是新晋董事候选人。 5位候选人的履历如下：1）董明珠女士：现任董事长兼总裁。2）张伟先生：历任企管部负责人、总裁助理、格力集团副总裁、公司党委书记。3）张军督先生：浙江通诚董事长兼浙江盛世欣兴总经理。4）舒立志先生：历任国家审计署武汉特派办处长、公司副总裁。5）钟成堡先生：2008年入职公司，历任研究院院长、智能装备总经理、总裁助理。 独立董事提名：三人是新面孔，实业背景强劲。董事会提名提名张秋生先生、程明先生、李红旗先生、翁国民先生为第十三届董事会独立董事候选人，其中后三位是新晋独立董事。本届独董人选更偏产业，其中程明先生是东南大学电气工程学院教授，李红旗先生长期从事制冷、空调及压缩机科研和教学。 投资建议：估值又近底部，重申重点推荐，维持目标价054.10元。截至2月24日，2025年格力的预期股息率是7.1%（假设归母利润330亿，现金分红率50%），2013-2024年的12年间，格力预期股息率超过7%的时间占比仅有25%。2025年格力预期股息率相对10年期国债收益率的差值高达5.4%，2013-2024年该差值水平超过5%的时间占比约是19%。因此格力的绝对股息率以及相对长债的股息率都处于历史高位。公司具备强股息保护，向上则存在价值重估空间，维持公司2024-26年归母净利润为303、329、364亿元，现价对应PE是8、7、6倍，维持“买入”评级，维持目标价54.10元。 风险提示：行业价格竞争加剧，以旧换新政策效果低于预期。

事件：12月31日晚间，公司发布2024年中期利润分配预案。拟以股本总数55.22亿股（总股本56.01亿股扣除回购账户7946万股）为基数，每10股派发现金红利10元（含税），共计派发现金红利55.22亿元。 点评：积极响应监管最新要求，适时推出中期分红预案。国务院《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》以及证监会《关于加强上市公司监管的意见（试行）》均在引导上市公司增强分红水平、提高分红稳定性和持续性、推动一年多次分红。公司积极响应监管要求适时推出中期分红预案。格力电器股息率胜过高股息标杆品种。工商银行、中国神华、长江电力均是红利投资的旗帜股票，我们将格力电器的股息率与之进行对比，股息率计算标准是24年盈利预期、24年分红率预期（根据各公司23年现金分红率适当假设）、当前市值水平（截至12月31日）。格力电器股息率6.2%（假设全年现金分红率50%），高于工商银行的5.2%、中国神华的5.3%、长江电力的3.5%，当前格力电器的高股息特征胜过同类翘楚。 格力股息率时间分布：7%昙花一现。当前格力的预期股息率是6.2%，这一水平放在历史中已然颇高。2013-2024年的12年间，格力预期股息率超过7%的时间占比约是25%，剩下75%的时间则都是小于7%股息率。超7%股息率的时间分布在两段，而这两个时间区间都对应格力的估值底部。1）2015.07-2016.11：流动性牛市结束后市场大幅调整，2015.06-09四个月间格力市值下跌45%，公司于2016.02股价低位停牌至当年9月；2014年年报公司将现金分红率由2012-2013年40%左右升至64%，2015年市场的预期分红率随之上修。2）2021.08-2022.12：2021年白电行业受制于原材料大幅涨价+需求相对较弱，全年格力股价下跌36%，2022年在此基础上继续下跌4%，但格力2020、2021年的现金分红率高达102%和72%。格力股息相对国债收益率：5%弥足珍贵。除了股息率绝对水平，我们还要考虑利率环境变化，尤其在10年国债收益率跌至1.7%的当下。当前格力股息率相对10年期国债收益率的差值是4.5%，其放在历史中观察更为可观。2013-2024年的12年间，该差值水平超过5%的时间分布约是19%。超过5%的时间区间集中在2016年和2022年，这两年格力的预期股息率处于高位，同时长债收益率基本在3%以下。未来展望，预计长债收益率易下难上，资产荒框架下格力的股息率更具投资吸引力。 盈利预测、估值与评级：低估值高股息品种，看好公司价值重估，维持“买入”评级，目标价54.10元。长周期维度看，当下格力电器的绝对股息率以及相对长债的股息率都处于历史高水平，并且过去两年格力的年度现金分红率是45%左右存在上行空间。因此公司当前市值向下具备较强的股息保护，向上存在进一步价值重估空间。综合来看，格力是兼具品牌力、产品力、渠道壁垒的空调行业翘楚，新零售模式实现线上线下平台共享，推行股份回购以及员工激励计划提升公司治理。我们维持公司2024-26年归母净利润为303、329、364亿元，现价对应PE是8、8、7倍，维持“买入”评级，维持目标价54.10元。 风险提示：行业价格竞争加剧，以旧换新政策效果低于预期。

苏泊尔公布 2024年三季报：公司 24Q1-Q3实现营收 165亿元，YoY+7%；归母净利润 14亿元，YoY+5%；扣非归母净利润 14亿元，YoY+5%。公司 24Q3实现营收55亿元，YoY+3%；归母净利润 4.9亿元，YoY+2%；扣非归母净利润 4.8亿元，YoY+1%。 点评： 内销短期承压，外销延续增长。分区域看，内销方面，24Q3跑赢大盘但同比略有下滑，主要系平台和企业竞争加剧，未来公司将通过控制费用和提高营销效率来保持利润率、推动内销增长。外销方面，公司将 2024年与 SEB 日常关联交易金额上调至 68.5亿元（较年初预计同比+12%），公司通过与 SEB 的深度协同效应（尤其北美市场），推动外销增长。 期间费用率下降，盈利能力稳定。24Q1-Q3/24Q3公司毛利率分别为 24.5%/24.6%，同 比-0.9/-0.8pct ， 毛 利 率 同比 略 有 下滑 ，24Q1-Q3/24Q3公 司 归母 净 利 率8.7%/8.9%，同比-0.2/-0.1pct，盈利能力基本保持稳定。24Q1-Q3公司销售/管理/研发费用率分别为 10.1%/1.8%/2.0%（同比-0.7pct/-0.1pct/+0.1pct）；24Q3销售/管理/研发费用率 9.5%/1.8%/2.2%，YoY-1.0/-0.1/+0.2pct。资产负债表方面，24Q3公司净现金（货币资金+交易性金融资产+衍生金融资产+其他流动资产-短期借款-长期借款-应付债券）26.1亿元。现金流方面，24Q3经营活动产生的现金流量净额 6.12亿元（去年同期 6.07亿元）。 盈利预测、估值与评级：苏泊尔为国内厨房小家电的领先品牌，产品竞争力位居行业前列，后续随着全球经济向好，公司盈利能力有望稳中向好。维持 2024-26年公司归母净利润预测 23.7/25.8/28.0亿元，当前股价对应 PE 分别为 18、17、15倍。 公司坚持产品创新持续优化收入端，坚持推新卖贵策略保证盈利能力，维持公司“买入”评级。 风险提示：SEB 订单不及预期，原材料价格上行，海外销售疲软

事件：苏泊尔公布2024半年报：公司24H1实现营收109.6亿元，YoY+9.8%；归母净利润9.4亿元，YoY+6.8%；扣非归母净利润9.2亿元，YoY+7.6%。公司24Q2实现营收55.9亿元，YoY+11.3%；归母净利润4.7亿元，YoY+6.4%；扣非归母净利润4.6亿元，YoY+7.2%。 点评：内销保持平稳，外销持续高增。分品类，2024H1炊具产品/烹饪电器（电饭煲、电压力锅等）/食物料理电器（破壁机等）/其他家用电器（吸尘器、挂烫机等）的营收分别是29.4/46.4/19.0/14.8亿元，同比增长17.0%/3.3%/12.4%/15.5%，炊具表现更好，主要因为线上直播电商和兴趣电商仍保持较快增长，增长较低的烹饪电器原因是国内消费市场竞争加剧，该品类承压前行。分区域，2024H1内销/外销业务分别实现营收75.1/34.6亿元，同比+0.1%/+39.3%。内销业务方面，国内消费市场需求呈现出分级的迹象，公司通过持续推进“以消费者为中心”的创新及优秀的渠道竞争优势实现了优于行业的表现，且持续拓展下沉渠道。外销方面，增长快的主要原因是因为公司与SEB的协同效应促使经营趋势向上，加上欧美市场去库存后需求回升，外销营业收入实现了快速增长。 224Q2毛利率下滑，费用率下降。24Q2公司毛利率为24.4%，同比-1pct，毛利率同比下降主要系公司内外销结构变化和原材料价格波动影响。公司24Q2归母净利率8.4%，同比-0.4pct，盈利能力基本保持稳定。24Q2销售费用率9.85%，YoY-1.1pct，管理费用率/研发费用率为1.8%/2%，YoY+0/+0.2pct。资产负债表方面，2024H1公司净现金（货币资金+交易性金融资产+衍生金融资产+其他流动资产-短期借款-长期借款-应付债券）21.1亿元，同比-12.5%，主要系报告期公司筹资活动现金流出中分红支出所致。24H1应收账款同比增长44.7%，主要原因是外销业务应收账款增加所致。现金流方面，24H1经营活动产生的现金流量净额5.49亿元，同比-1.08%。 发布股权激励计划。公司拟授予中高层及核心人员57人股票期权，合计数量为113.1万份，占公司股本总额的0.141%。本股权激励计划的行权价格为37.89元/份，须在2024/2025年度达到业绩考核目标为净资产收益率不低于26%。 盈利预测、估值与评级：苏泊尔为国内厨房小家电的领先品牌，产品竞争力位居行业前列，后续随着全球经济向好，公司盈利能力有望稳中向好。维持2024-26年公司归母净利润预测23.7/25.8/28.0亿元，当前股价对应PE分别为17、16、14倍。 公司坚持产品创新持续优化收入端，坚持推新卖贵策略保证盈利能力，维持公司“买入”评级。 风险提示：SEB订单不及预期，原材料价格上行，

事件：2024年上半年公司实现营业收入47.3亿元，同比-4.2%；归母净利润7.6亿元，同比-8.5%；扣非归母净利润6.6亿元，同比-11.9%。其中2Q24公司实现营业收入24.9亿元，同比-9.6%；归母净利润3.6亿元，同比-18.2%；扣非归母净利润3.0亿元，同比-24.8%。点评：传统品类份额保持领先，工程渠道下滑明显。分品类看，2024H1公司第一品类群中吸油烟机/燃气灶实现收入22.58/11.69亿元，同比-2.85%/-1.17%；第二品类群中一体机/蒸箱/烤箱实现收入2.82/0.28/0.26亿元，同比-11.24%/-18.47%/-23.48%；第三品类群中洗碗机/净水器/热水器实现收入3.18/0.15/1.1亿元，同比-4.01%/-23.59%/+14.84%,大部分品类下降是因为国内房地产行业依然处于出清调整阶段，厨电行业受到市场竞争加剧等因素影响。根据奥维线上报告显示，截至2025-08-04，老板品牌厨电套餐/烟灶两件套/吸油烟机的零售额，位于行业第一；而根据奥维线下报告显示，截至2025-08-04，老板品牌的吸油烟机/燃气灶/一体机/集成灶的零售额仍位于行业第一，反映出公司在传统品类产品具有竞争力。 分渠道看，24H1上半年零售渠道的厨房电器主要品类吸油烟机/燃气灶均零售额有小幅增长，同比+6.4%/7.8%；电商渠道、工程渠道收入均有所下降，工程渠道下降主要受新房销售不振影响，相较去年“保交楼”政策下的高基数下降21.7%，厨电行业新增需求明显下滑。毛利率小幅下滑，现金流承压。2024年上半年公司毛利率48.9%，同比-3.1pcts，公司24Q2毛利率为47.3%，同比-2.4pcts，受居民消费意愿下降影响。费用端，公司24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为23.8%/4.8%/4.4%/-1.8%，分别同比-1.2/+0.7/+0.6/-0.5pct。24H1经营活动产生的现金流量净额4.1亿元，同比-56.9%，主要原因是本期回款节奏放缓，应付银承到期兑现增加所致。综合影响下，公司24Q2实现归母净利率14.5%，同比-1.5pct；扣非归母净利率12.2%，同比-2.5pcts。 盈利预测、估值与评级：老板在保持传统品类领先地位的同时积极发展出第二增长曲线，整体行业低迷的情况下有一定抗波动能力，我们对公司中长期的发展保持乐观。因考虑到地产行业阶段性承压，我们下调2024-2026年归母净利润预测为15.9、16.5、17.2亿元(较前次预测下调16.05%、21.02%、23.45%)，当前股价对应PE分别为11、10、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：房地产市场波动，原材料价格上行，市场竞争加剧