望受益暑期档电影市场回暖，给予“增持”评级。公司业务以电影放映和影片投资发行为主，影投市占率维持在3.8%附近，近几年参投多部高票房影片，开辟新的业绩增长点。2025年暑期档电影格局基本清晰，定档影片的数量较多、质量较高，有望带动票房大盘恢复，公司影院业务将获益。我们预测公司2025-2027年EPS分别为0.40/0.52/0.61元，参考可比公司估值，给予目标价19.76元，给予“增持”评级。 事件：根据猫眼专业版的资料，2025年暑期档影片片单基本完成排期，已定档影片包括《酱园弄·悬案》（6月21日上映）、《侏罗纪世界：重生》（7月2日上映）、《恶意》（7月5日上映）、《无名之辈：否极泰来》（7月5日上映）、《聊斋：兰若寺》（7月12日上映）、《罗小黑战记2》（7月18日上映）、《长安的荔枝》（7月25日上映）、《731》（7月31日上映）、《浪浪山小妖怪》（8月2日上映）、《东极岛》（8月8日上映）等。 2025年暑期档定档影片质量值得期待，公司旗下影院有望获益。根据猫眼专业版“媒体超前预测”的资料，目前暑期档定档影片票房预测超过5亿元的包括《酱园弄·悬案》、《侏罗纪世界·重生》、《长安的荔枝》、《731》、《东极岛》，其中不乏预测票房超过10亿元的影片。2025年公司影投市占率接近4%，仅次于万达影投，若暑期档整体观影热情抬升，或有影片票房超预期，则可能进一步提升暑期档票房大盘，公司旗下影院有望受益。 参投多部待映影片，电影出品业务收入望提升。根据猫眼专业版的资料，公司目前已参与出品的待映影片包括《酱园弄·悬案》、《恶意》、《奇遇》、《星河入梦》、《脱缰者也》。公司电影投资曾取得过较好成绩，此前参投影片《抓娃娃》、《热辣滚烫》、《飞驰人生2》、《第二十条》最终票房均超过20亿元。随着公司投资电影的数量提升，该项业务的收入有望保持稳定增长。 风险提示：电影票房不及预期，电影定档时间不确定，影片投资成本高于预期等。

多元泛娱乐公司转型，维持“增持”评级。因公司创新业务仍在持续拓展期，我们分别下调2025-2026年归母净利润至0.56亿元和0.63亿元，新增预计2027年归母净利润为0.72亿元。我们采用PB估值，参考可比公司2025年平均5.71倍PB，给予公司2025年4倍PB估值，对应目标价8.88元/股。 影视业务为基石，打造长、中、短剧相结合的影视制作产业集群。 2024年公司开机拍摄长、中、短剧9部，影视剧收入3.53亿元，占总收入比重96.4%，毛利率18.9%（同比+11.1pct），主要确认《暗夜深海》、《正当防卫》、《暗潮缉凶》、《了不起的我们》等项目及存量剧集多轮发行收入。截至2024年底，公司积极开展战略合作已储备超过10个S级影视项目，多个国内分账中剧和海外短剧项目。 成功举办4场大型演出，新增演唱会业务板块。2024年公司演唱会业务收入1213.65亿元，占总收入比重3.3%，与普普文化、阔景音乐等达成战略合作，探索拼盘演出、个唱参投及艺人孵化，为公司与地方文旅开展合作奠定良好基础，与合作伙伴共同拓展青城山全息VR技术文旅项目，有望积极拓展文旅、演出板块业务布局。 公司积极转型为多元、轻资产、平台运营型的泛文化公司。公司持续打造“IP+”多产品形态，除在短剧、互动剧、动漫、游戏、文旅、演出经济等多个板块开展业务外，积极布局科技向（XR/AI）发展。 2023年9月，公司与专业投资机构及关联方共同投资了杭州灵伴科技有限公司（主要AR眼镜）；与智象未来达成战略合作（探索AI与影视、动画等内容创作结合）；与互动影游赛道头部技术与内容团队互影科技战略合作，通过AI创作，共同研发改编经典IP衍生互动剧，并打造互动剧宇宙。 风险提示：影视项目播出不及预期，创新业务开展不及预期。

公司有多部主控影片待定档，望成为重要的业绩增长点，同时 2025年待取证剧集有望多于 2024年，将为剧集收入带来增量。 投资要点： 2025年望成为剧集和电影双丰收年，维持“增持”评级。 公司在 2025年有望上映的影片质量和数量均优于往年，且待取证的电视剧数量或比 2024年更多。但我们考虑到公司的储备影片全部在 2025年上映的可能性较小，同时由于电影票房和电视剧取证的不确定性较高，故谨慎调低 2025-2027年 EPS 预测至 0.24/0.26/0.29元。参考可比公司估值，同时考虑到公司作为电视剧龙头，且有高票房影片的成功经验，给予目标价 9.53元，维持“增持”评级。 事件： 根据猫眼专业版的资料，公司待映影片包括《刺杀小说家 2》、《狂野时代》、《我的妈耶》等，且部分影片有望在 2025年暑期档或年内其他档期上映。电影或成为重要的业绩增长点， 暑期档望有主控影片定档。 根据公司 2024年度报告，公司在 2024年开机的影片包括主控项目《狂野时代》和主投并主控发行项目《刺杀小说家 2》，另有主控项目《寻秦记》和《我的朋友安德烈》处于后期制作中。其中，电影《狂野时代》获第 78届戛纳电影节主竞赛单元评审团特别奖。《刺杀小说家 2》的前作在 2021年春节档上映，获得 10.35亿元的总票房，在当年春节档票房位列前三。 此前公司在电影领域有过诸多高票房影片，除《刺杀小说家》外， 2022年国庆档上映的主投主发行项目《万里归途》获得 16亿元的票房，基于公司在视频内容制作领域的深厚底蕴，我们看好储备影片上映后的票房表现，进而有助于增加 2025及 2026年公司的收入及利润弹性。多部头部剧集望在 2025年取证确收。 根据公司 2024年度报告， 2024年已开机且截止当年 12月 31日仍处于后期制作的电视剧包括《锦绣芳华》、《我们的河山》、《势在必行》、《迷径之上》等共六部。根据公司电视剧销售确认收入的规则，上述剧集在 2025年均有望完成确收，而公司在 2024年取得发行许可证的电视剧共五部，剧集数量的提升有望为公司收入带来增量。 风险提示： 电影票房不及预期，电视剧取证时间不确定等。

剧集和文旅筑基，电影提供业绩弹性。公司2025年储备剧集数量较多，且部分头部剧集已获芒果TV等头部视频平台推荐，文旅业务在已开业的三个景区基础上，新签多个项目，有望带来稳定的收入增长。但自2021年开始发力的电影业务表现不及预期，《雄狮少年2》等多部院线影片票房不佳，导致公司业绩受拖累。由于电影业务的不确定性较强，我们下调2025-2027年EPS预测至0.15/0.19/0.22元，前次预测2025/2026年EPS为0.47/0.55元。参考可比公司估值，下调目标价至6.90元，前值为7.84元，维持“增持”评级。 事件：2025-08-04，芒果超媒举办“芒果领鲜大会”，公司出品的剧集《咸鱼飞升》、《明月录》、《猎心》、《火星孤儿》等在招商会获得推介。 2025年望成公司剧集大年，近十部剧集有望播出。根据公司2024年报数据，在2025年有望上映的剧集包括《刑侦现场》（已于2025-08-04播出）、《无声的回响》、《平凡英雄》、《合成令》、《高兴》、《火星孤儿》、《造城者》、《猎心》、《咸鱼飞升》等，数量较多，且包含多部头部剧集。且公司在2025-08-04公告募集资金投资项目变更，将投入影片《太空春运》的资金8,544万元变更至投资剧集《咸鱼飞升》，显示出对该剧的重视。公司在2024年确认收入的剧集包括《南来北往》、《上有老下有小》、《雪迷宫》、《春风化雨》等，当年剧集收入超过4亿元，若前述储备剧集在2025年上映，公司剧集收入有望实现同比增长。 头部影片望在年内上映，文旅业务有序推进。根据公司2024年报资料，目前储备的主要影片包括《敦煌英雄》、《沙海之门》、《前程似锦》、《躺平俱乐部》、《X的故事》等，已完成摄制进入后期制作及报审阶段，我们认为上述影片在2025年内均有可能上映。文旅业务除已运营的三个街区“永兴坊”、“长安十二时辰”、“襄阳管家巷”外，新签约江苏周庄、桂林腊山、襄阳铁佛寺、大良清晖园、安阳魁星阁等，该项业务有望成为公司影视内容外的重要增长点。 风险提示：电影票房不及预期，剧集播出时间不确定等。

公司 25Q1营收、利润表现稳健，《原始征途》二推带动合同负债显著增长，关注后续公司《超自然行动组》、《五千年》等新产品排期，以及 AI 新玩法探索。 投资要点： 看好公司 AI 游戏方向探索，以及《超自然行动组》、《五千年》等重点新品后续上线表现，维持“增持”评级。我们预计 2025-2027年公司 EPS 分别为 0.83/0.93/1.06元，参考可比公司 2025年平均估值 24倍 PE，给与公司目标价 19.92元，维持“增持”评级。 2025年 4月 29日晚，巨人网络发布 2025年一季报。公司 25Q1实现实现营业收入 7.24亿元，同比增长 3.94%。实现归母净利润 3.48亿元，同比下滑 1.29%。 《原始征途》二推带动合同负债显著增长。2025年 1月 10日，公司重点手游《原始征途》正式版上线，并同步推出小程序版本，实现各个平台互联互通，新版本二推带来的营销推广费用相应增加，25Q1公司销售费用率 38.4%，同比提升 9.4pct。由于收入递延周期有所调整，导致一季度确认收入增幅低于流水增幅，公司合同负债呈大幅增长，截止 25Q1公司合同负债 7.61亿元，环比 24Q4增加1.27亿元，我们认为有望在后续逐步确认。 关注公司《超自然行动组》、《五千年》等新产品排期。展望 2025年，公司有多款产品仍在研发和测试阶段，其中，多人组队游戏《超自然行动组》，已于 2025年初开启不删档付费测试，计划于 2025年正式上线推广。此外，一款中国历史题材的 SLG 游戏《五千年》已取得版号，并进行多轮测试，我们认为《超自然行动组》、《五千年》等新游有望带来公司后续新增长动能。 全面拥抱 AI 浪潮，关注公司 AI 新玩法探索。公司在 AI 游戏方向积极探索，《太空杀》是业内最早深耕 AI 原生玩法的游戏产品，陆续推出了“推理剧场”、“残局挑战”等功能模式。其中，“AI 残局挑战”是业内首个基于多智能体大模型打造的 AI 原生玩法。我们认为随着模型能力提升、推理成本下降，公司加快推动 AI 驱动游戏玩法创新，有望提升用户产品体验。 风险提示。《原始征途》等老产品流水下滑，新产品延期。

数字营销业务减少影响公司营收整体收缩，而扑克牌业务相对稳定，后续关注扑克牌产能落地与AI对各项业务赋能，维持“增持”评级。预计2025-2027年公司EPS分别为1.46/1.55/1.63元，相比上次预测（1.86/2.19/无）下调，主要由于营销与游戏业务有所下滑，选取游戏行业与公司市值体量接近的公司作为参考，2025年平均估值24.73xPE，下调目标价至35.04元（前次预测值38.96元），相对2025年24xPE，主要由于估值的EPS基数切换，维持“增持”评级。 2025-08-04晚，姚记科技发布2024年年报，全年分派现金股利每股0.5元。公司全年营收32.71亿元，同比减少24.04%；归母净利润5.39亿元，同比减少4.17%。 数字营销业务为营收规模下滑主因，各业务毛利率均有改善。2024年公司营收同比减少额10.35亿元，其中数字营销相比上年减少7.69亿元，同比降幅40.25%，为营收下滑的主要原因，游戏业务同比下滑17.2%，扑克牌业务同比微降0.75%。2024年公司各项业务毛利率均有改善，数字营销、游戏、扑克牌毛利率分别为7.76%/96.15%/30.40%，同比变动+2.31%/+0.14%/+3.84%pct，由于数字营销业务属于低毛利率业务，因此整体毛利润规模14.2亿元，同比下滑12.3%，显著好于营收下滑。营销/管理/研发费用同比有相应减少，三项费用率分别为8.04%/8.36%/5.72%，同比相对稳定。 扑克牌产能推进，关注短视频基地建设与AI赋能。公司将持续巩固扑克牌行业龙头地位，重点推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，预计2027年初达到可使用状态。公司持续进行业务与技术探索，如上海国际短视频中心项目已经完成200余个室内场景，新增建设8000平方米的古装场景，计划新增3000平方米的汉唐风内景，预计将持续吸引大量剧组及内容企业入驻。AI技术也在各业务条线推进，如在游戏领域推动AI驱动的美术产线改造、自研AIGC生产力平台等，在营销领域，公司深度结合各种类AI技术产品，通过AI新玩法+多触点激活品牌占位。 风险提示：业务修复缓慢、新产能落地放缓、卡牌业务不及预期。

公司2024年度扣非归母净利润同比增长155%，控费效果显著；一季度《哪吒》衍生图书预售火热，后续还有《黑神话》衍生图书将推出。 投资要点：成本压缩效果显著，2024年扣非归母净利润增幅显著，IP产品成绩可期，维持“增持”评级。考虑到大众图书品类行业增长放缓，我们预计2025-2027年公司EPS预测值分别为0.90/1.03/1.12元，与上次预测（2025/2026年分别为0.97/1.06元）相比有所下调。选取同为IP产业国企的上海电影、同为大众图书出版行业的世纪天鸿、果麦文化为可比公司，2025年PE均值为46.77x，上调中信出版目标价至40.5元，相对2025年45xPE，维持“增持”评级。 2025-08-04，中信出版发布2024年度报告。2024年，公司营收16.87亿元，同比下滑1.72%；归母净利润1.19亿元，同比增长1.99%，扣非归母净利润1.58亿元，同比增长155.31%。公司宣布2024年度分红每10股3.18元，合计分红6046.82万元。 成本压缩显著，扣非口径归母净利润同比增长155%。归母口径与扣非归母口径净利润存在较大差额，主要来自企业所得税减免政策恢复带来的递延所得税资产额度调整，而从扣非归母净利润来看同比增长显著，主要来自：1）图书出版与发行业务成本压缩效果显著，毛利率同比增加5.67pct达到39.24%；2）销售费用同比减少9.28%，销售费用率同比下降1.57pct来到18.81%。 IP产品成绩亮眼：《哪吒之魔童闹海》衍生图书预售火爆，《黑神话：悟空》设定集即将发售。根据猫眼专业版，截至2025-08-04，《哪吒之魔童闹海》累计票房超过148.82亿元，观影人次3.12亿，观影热情也带动了相关衍生品销售的火热，中信出版推出了《哪吒之魔童闹海艺术设定集》与《哪吒·三界往事》两部衍生图书，分别定价198元和168元，获得了广泛认可，根据开卷数据，2025年2月，《哪吒·三界往事》在虚构类总销量榜、内容电商榜和货架销售榜中均为销量第一名。后续公司还将推出国产3A游戏《黑神话：悟空》的衍生画集《影神图》，销售表现同样值得期待。 风险提示：出生人口下滑影响教辅教材需求，二次元文创产品需求不及预期，图书需求萎缩。

Q4盈利改善明显，行业格局有所优化，国补+新品双重因素助力利润率提升。增持。 投资要点：投资建议：公司发布业绩预告，2024Q4收入符合预期，盈利超预期，利润率同比修复明显。考虑到公司在国补+新品推动下，利润率有望持续修复，我们上调2024~2026年预测。预计公司2024~2026年EPS为1.75/4.70/6.16元（原值为1.27/3.90/4.77元，分别+38%/+21%/+29%），同比+1.4%/+169.1%/+31.3%，参考同行业可比公司，给予公司2025年33xPE，上调目标价至154.97元，维持“增持”评级。 Q4收入符合预期，盈利明显改善：公司2024年营收34.14亿元，同比-4.02%；归母净利润1.22亿元，同比+1.14%；扣非归母净利润9343.42万元，同比+36.96%。公司2024Q4营收11.32亿元，同比-0.2%；归母净利润1.62亿元，同比增加1.28亿元；扣非归母净利润1.58亿元，同比增加1.28亿元。 利润率同比改善，多重因素所致：公司2024Q4实现营业收入11.32亿元，同比-0.2%；其中预计内销-5%~-10%，外销+20%~+25%。Q4公司实现扭亏为盈，且净利率大幅提升至14.33%，预计原因为：1）内销格局改善：2023年以来内销需求收缩之下，行业品牌逐步开始出清，行业玩家数量从2022Q3的249个下滑至2024Q3的152个，龙头份额有所集中，极米作为龙一2024年份额提升约4pcts，Q4国补需求修复后龙头核心受益。2）新品+国补双重助力：预计Q4毛利率约35%，其中部分Q3高毛利产品在Q4结算，且Q4新品毛利率高；此外国补对公司销售费用的节省明显。 2025年持续修复可期。1）内销：2025年国家以旧换新政策延续，极米有望充分受益于行业需求回暖和格局改善的双重利好，预计投影仪收入端内销+0%~+5%；2）外销：欧洲趋势延续，美国新入驻KA开始放量，预计25年外销+20%~+30%；3）车载：预计收入3~4亿元，陆续获得更多新定点。收入整体约40亿元（+15%~+20%）。 在降本新品+国补持续助力下，预计全年净利率持续提升可期。 风险提示：原材料波动风险、行业竞争加剧。

投资建议：公司2024年进军车载的研发投入较大，导致2024年短期承压，我们下调2024年盈利预测。但由于国家补贴对公司内销部分净利改善明显，我们上调2025~2026年预测。预计公司2024~2026年EPS为1.27/3.90/4.77元（原值为1.67/2.90/4.02元，分别-24%/+34%/+19%），参考同行业可比公司，给予公司2025年35xPE，上调目标价至136.36元，上调至“增持”评级。 内销格局优化，龙头以旧换新核心受益：2018~2022年，中国智能投影行业经历了爆发式增长，2023年之后，行业需求相对承压。内销需求收缩之下，行业品牌也逐步开始出清，行业玩家数量从2022Q3的249个下滑至2024Q3的152个，行业龙头份额有所集中，极米作为龙一2024年份额提升约4pcts。2024Q4以来，投影仪品类也被纳入国家以旧换新补贴品类，双重补贴之下，行业销售明显转暖，双十一行业销量/销额分别+20.6%/+9.1%。2025年国家以旧换新政策延续，极米有望充分受益于行业需求回暖和格局改善的双重利好。 海外空间广阔，极米出海一枝独秀：家用投影仪消费和生产市场目前均由中国主导，中国制造在全球占比超过75%，中国市场销售占比达43%。目前投影仪全球渗透率普遍低于4%，渗透率较高的北美地区也仅为个位数，外销还存在广阔的渗透空间。当下出海竞争中，投影品类仅极米、安克两个核心品牌，竞争格局相对较好，与海外老牌Epson也存在技术和产品形态的区隔。极米海外收入占比目前接近30%，入驻了亚马逊、Walmart、乐天等线上主流渠道，也打入了欧美和东南亚国家主要的线下零售渠道，包括BestBuy、MediaMarkt、Fnac等，后续海外收入贡献占比有望提升至50%。 进军车载业务，B端空间打开：2024年初，极米科技将车载业务列为其战略布局重要方向，不仅成立了车载事业部，还加大力度投入车载业务的研发和拓展，明确提出聚焦智能座舱、智能大灯与HUD三类核心场景，开拓并推进与国内外整车厂商，完善车载业务供应链。目前公司陆续公布合作定点，2025年有望开始贡献收入增量。 风险提示：原材料价格波动风险、新显示技术替代风险。

业绩预告上限超预期，维持“增持”评级。我们维持24-26年EPS预测值0.60/0.90/1.10元，参考可比公司给予公司2025年50XPE，上调目标价至45元，维持“增持”评级。 事件：1月17日，公司发布2024年度业绩预告，2024年实现营业收入约10亿元，预计实现扣非后净利润8000-9200万元，同比增长53.2%-76.1%，其中24Q4单季度预计实现扣非后净利润1125-2325万元，同比增长52.3%-214.8%。 24Q3以来漫动漫IP卡片销售显著回暖，同时加强对等谷子等IP潮品的布局。2024年前三季度动漫IP衍生产品销售收入达2.47亿元，同比增长24.8%；其中2024Q3该业务实现收入1.03亿元，同比增长27.4%，扭转Q2同比下滑的态势。除了用于对战游戏的动漫IP卡片以外，公司亦加强谷子等IP潮品布局，首家线下门店已于1月18日在广州开业。华立潮品独家IP包括《太鼓之达人》、《舞萌DX》、《中二节奏》等日本高人气音游IP，品类包括立牌、挂件、“吧唧”、毛绒配件等市场主流谷子品类，自有IP《三国幻战》相关产品亦备受用户欢迎。 股权激励激发核心员工动力，充分彰显公司经营信心。2025-08-04，公司完成了2024年股票期权与限制性股票激励计划中股票期权的首次授予登记工作。本次授予涉及40名激励对象，授予股票期权361万股，行权价格为15.11元/份，业绩考核目标为2024-2026年净利润较2023年分别增长25%、55%、93%，触发值分别为20%、40%、60%，2024年业绩目标已达成。 风险提示：大客户流失风险，应收账款坏账风险。

2024年公司业绩受电影市场影响不及预期，但从 2025年春节档开始，多部头部大片陆续登陆银幕，有望带动观影热情回归，且公司储备影片数量较多， 或推动投资出品业务实现明显提升。 投资要点： 投资出品提升明显，影院打造“超级娱乐空间”。 公司新管理层上任后，加强影视内容投资出品能力，多部影片取得 2024年多个重要档期的票房冠军。同时，公司旗下影院在头部供给缺失、观影需求下滑的背景下积极拓展 IP 衍生合作，打造超级娱乐空间，提升盈利能力。 参考 2024年度业绩预告下调 2024年 EPS 预测至-0.43元， 我们看好公司未来在内容端的产出与影院端的企稳， 2024年多部头部影片延期至 2025年上映亦将拉动当年票房大盘，故维持 2025/2026年盈利预测不变，维持目标价 13.80元，维持“增持”评级。 票房大盘不佳，业绩低于预期。 公司公布 2024年度业绩预告，归母净利润亏损 8.5-9.5亿元，同比由盈转亏，扣非归母净利润亏损 9.7-10.7亿元，同比由盈转亏。 亏损主要因 2024年电影市场较为低迷，全年票房 425亿元，同比下降 23%，同时观影人次 10亿人，同比下降 22%，最终导致单银幕产出下滑，影院经营承压。 此外，公司对各项资产进行了减值测试并相应计提减值准备约 7-8亿元。 电影投资制作及发行业务表现较好， 2025年待映影片充足。 2024年公司加大影片投资力度，持续提升制作发行能力，投资出品的《维和防暴队》、《抓娃娃》、《白蛇：浮生》、《误杀 3》、《“骗骗”喜欢你》、《我才不要和你做朋友呢》等影片均实现盈利，其中，《抓娃娃》票房达 33.27亿元，为 2024年电影票房前三。 2025年公司投资出品的《有朵云像你》、《蛮荒禁地》、《转念花开》、《寒战 1994》、《聊斋： 兰若寺》、《千万别打开那扇门》、《浪浪人生》、《奇遇》等多部影片计划上映， 公司也将持续整合全产业链资源加强影片宣发业务，进而提升项目的投资收益。 2025年春节档预售创最快破亿纪录，公司出品和影院业务有望受益。 根据猫眼专业版的数据， 2025年 1月 19日 14时 41分， 2025年春节档预售总票房破亿，刷新中国影史春节档预售最快破亿纪录。 公司投资出品《唐探 1900》和《熊出没·重启未来》，且春节档强大的影片阵容亦有望提振观影需求，带动影院业务回暖。 风险提示： 电影票房不及预期，电影上映时间不确定等。

24H2以来广告、运营商业务显著回暖，会员业务量价齐升， 公司有望在更多优质内容驱动下稳步增长，并逐步拓展出海外增长曲线。 投资要点： 广告、运营商环比回暖， 未来出海增长可期。 考虑到企业所得税政策落地， 2024年合计净冲回 4.5亿元递延所得税资产，减少归母净利润 4.5亿元， 我们调整 2024-2026年 EPS 至 0.84/1.16/1.33元（前值为 1.04/1.32/1.5元）， 鉴于公司海外业务落地初见成效， 未来有望形成全新增长曲线，我们维持目标价 33.3元， 对应 PE 28.7X， 维持“增持”评级。 事件： 1月 17日，公司发布 2024年度业绩预告， 2024年营业利润预计区间为 16.66- 20.26亿元，同比变动-8.41%至+11.38%；扣非后净利润预计区间为 15.4- 19亿元，同比变动-9.17%至+12.06%。 会员业务量价齐升，海外下载量、收入均实现翻倍。 截至 2024年末， 芒果 TV 有效会员规模达 7331万， 同比增长 10.2%， ARPPU 约72.8元/人/年，同比增长 6%； 总体来看， 公司 2024年会员收入首次突破 50亿元，同比增长 18%，增速较 2023年的 10.2%显著回升，未来随着更多会员定制综艺、会员特权形式推出，会员业务有望保持量价齐升趋势。 芒果 TV 在海外的影响力亦持续增长， 2023年国际 APP 已覆盖全球超过 195个国家和地区，下载量超 1.4亿次，2024年下载量、收入均实现翻倍。 24H2以来广告、运营商业务显著回暖，《国色芳华》等头部剧集表现优异。 受电视大屏行业治理影响， 24H1运营商业务收入同比下滑46%， 24H2收入环比 H1增长 16%， 将全年降幅收窄至 41%。 24H1广告业务收入同比下滑 3.9%， 24H2收入环比 H1增长 8%， 全年广告收入同比增长约 2%。 根据云合数据， 24H2以来芒果 TV 剧集日均有效播放环比 H1增长 24%以上，其中 25Q1剧集《国色芳华》获得 40家广告主提前押宝，刷新近年来剧集招商记录， 24Q4剧集《小巷人家》亦与 30家广告主达成合作。 风险提示： 内容口碑不及预期，会员增长不及预期。

2025年公司至少有两部头部影片望登陆院线，带动电影投资业务企稳回升；且随着头部内容供给数量增加，电影大盘回暖可期，院线业务有望实现盈利。 投资要点： 2025年或是公司电影大年，维持“增持”评级。 公司在 2024年缺乏头部作品， 并考虑影片上映节奏不确定性较强， 故下调 2024-2026年 EPS 预测至-0.50/0.34/0.42元（前值为 0.20/0.38/0.46元）。考虑到近期电影市场热度渐增，维持目标价 10.66元，维持“增持”评级。 “双大片” 望带动公司电影业务回暖。 公司最擅长的电影类型是主旋律商业大片，主出品的代表作包括《长津湖》系列（两部票房分别为 57.75亿元和 40.67亿元）、《红海行动》（票房 36.52亿元）、《中国机长》（票房 29.13亿元） 等。由于公司的核心电影项目制作周期较长，导致 2024年未有头部影片上映，在暑期档上映的两部作品《传说》和《红楼梦之金玉良缘》票房均未过亿，这也使得 2024年公司业绩短期承压。从目前储备影片的制作进度来看，《红海行动》的“姊妹篇”《蛟龙行动》最有望率先登陆大银幕，由于前者在 2018年的春节档上映， 我们判断《蛟龙行动》也最有望定档在 2025年春节档。同时，考虑到头部影片基本只会在春节、暑期和国庆三个档期上映， 已披露的头部项目还包括《克什米尔公主号》 等，这使得公司在 2025年核心档期具备较强的票房竞争力。 票房回暖可期，影院业务有望保持稳定。 截止 2024年 12月 18日，全年票房为 413亿元，相比 2023年同期下滑约 22%。 2024年博纳影投的市占率为 1.9%，相比 2023年略有下降。展望 2025年，从目前已定档的影片来看，春节档已有《唐探 1900》、《哪吒之魔童闹海》、《射雕英雄传：侠之大者》、《封神第二部：战火西岐》、《熊出没·重启未来》，暑期档有《731》，待定档影片中包括《酱园弄》、《刺杀小说家 2》等，影片制作体量高于 2024年，有望带动票房大盘回升。 AI 助力，在新赛道望乘风翱翔。 2024年 7月 8日，公司出品制作的国内首部 AI 生成连续叙事科幻短剧集《三星堆·未来启示录》在抖音上线，跻身抖音短剧最热榜第二名。近期 Open AI、 Gemini、豆包等头部大模型均有新技术迭代，公司视频资源储备丰富，有望在技术的帮助下，在制作方面获得较大突破。 风险提示： 电影定档时间不确定，电影票房不及预期等。

投资要点：内容项目迎来开门红，维持“增持”评级。考虑到公司拟收购上影元19%股权，《好东西》上映后热度攀升，并且后续项目储备丰富，我们上调2024-2026年EPS预测值至0.35/0.75/1.12元（前值为0.34/0.62/0.89元），鉴于公司大IP开发业务进展快于同业其他公司，且24-26年公司整体净利润CAGR望达79.2%，我们认为公司较可比公司而言应享有溢价，我们给予公司2025年50XPE，上调目标价至37.5元，维持“增持”评级。 事件：11月22日，公司联合发行影片《好东西》正式上映；同日，公司发布公告称，公司拟以现金形式收购上影集团、上美影分别持有的上影元14%、5%股权，对应转让价格预计分别为不超过人民币4,902.8万元、1,751万元，合计金额为6653.8万元，本次交易完成后，上影元股权结构为公司持股70%，上美影持股30%。 影片项目迎来开门红，2025年内容作品储备丰富。根据猫眼专业版数据，《好东西》上映两日票房达1.05亿元，最终票房有望达到3.77亿元，该片以9.1分的豆瓣评分居于国内影史前列。往后看，控股股东上影集团出品的《猎狐行动》《逍遥·游》《我和我母亲的疼痛》等真人影片有望陆续上映，公司有望从中获取发行收益；动画内容方面，《中国奇谭2》《小妖怪的夏天：从前有座浪浪山》《斑羚飞渡》有望于2025年上映。 IP商业化前景可观，IP授权、IP衍生品多点开花。2024年公司IP授权业务覆盖餐饮茶饮、汽车出行、消费品、游戏等9大行业、14个细分品类，Q4以来的合作包括《灵画师》《部落冲突》等游戏的IP联动、与康师傅等品牌的联名合作等。IP衍生品方面，公司不断丰富产品品类，并积极推进“IP+文化礼品”B端布局。IP授权游戏方面，公司与恺英网络将共同推出首个IP合作项目《黑猫警长》授权游戏，其他项目亦稳步推进。 风险提示：电影票房不及预期，IP商业化不及预期等。

公司三季度环比改善，业绩符合预期。扑克牌产能建设稳步推进中，卡牌业务市场空间充足，对公司后续发展可保持乐观。 投资要点：公司三季度业绩符合预期，关注扑克牌产能提升与球星卡业务发展，维持“增持”评级。我们维持之前对公司的全年盈利预测，预计2024-2026年公司EPS分别为1.56/1.86/2.19元，选取游戏行业与公司市值体量接近的公司作为参考，对应2024年平均估值为26xPE，基于此，上调目标价至38.96元（前次预测值为30.05元），相对2024年25xPE，维持“增持”评级。 2025-08-04，姚记科技发布2024年三季报，归母净利润环比改善。2024Q3单季度，公司营收8.81亿元，环比下降4.92%，同比下降28.08%；归母净利润1.39亿元，环比增长4.91%，同比下降6.73%。截至2024Q3，公司实现营业收入27.90亿元，同比下降21.89%；归母/扣非归母净利润分别为4.24/4.06亿元，同比-23.95%/-22.42%。毛利率提升，公司盈利情况稳中向好。2024Q3公司毛利率提升至19.49%，同环比分别增加5.9/3.5个百分点，在此作用下，虽然公司营收同比有所下降，但毛利润逆势提升3.35%，营收波动来自数字营销板块业务结构调整，而经营利润影响较小。 关注公司纸牌产能提升进展以及卡牌业务增长。公司“年产6亿副扑克牌生产基地”项目推进中，预计建设期3年，完成后产能可提升79.37%，缓解长期的产能紧张，截至2024年三季度末，公司在建工程科目金额已经达到2.73亿元；公司持有上海璐到粗38.14%股份，其全资子公司下设的CardHobby、DAKA从事球星卡业务，二者分别是中国规模最大、最具专业化属性的体育文化收藏卡发行商和卡片交易平台，据VMR数据预测，2027年全球球星卡市场规模可达987亿美元，国内市场相比还处于早期阶段。 风险提示：国内外游戏行业竞争加剧，扑克牌等产品销量下滑，卡牌业务推进不及预期。